Google（GOOGL.US）
Google 是 AI 产业链中少数同时卡位自研加速器、云平台、基础模型与全球应用入口的全栈玩家，凭 TPU、Gemini 和 Google Cloud 把底层算力到上层变现串成闭环。 2025 年总收入达 $4,028 亿，自研 TPU 已从 v5/v6 Trillium 演进到 v8 系列，并规划 v9。
一、主营业务与产品矩阵
- 自研算力芯片（TPU 与 Axion CPU）：TPU 已从 v5、v6 Trillium 推进到 v7 Ironwood，2026 年 4 月发布 v8i/v8t 并规划 2nm v9，6 月向 Intel 下达超 300 万颗下一代 TPU 代工订单；Axion N4A 为 ARM 服务器 CPU，采用台积电 3nm。摩根士丹利预计 TPU 总出货量从 2024 年 240 万颗升至 2027E 735 万颗（摩根士丹利，2026-07-24）。
- 云计算与智算平台（GCP）：Google Cloud 提供 GCP 基础设施、AI 解决方案和长协算力交付，2026 年 6 月与 SpaceX 签订 2026 年 10 月至 2029 年 6 月、总额约 $300 亿的云服务协议。2026 年第二季度云收入同比增长 82%，经营利润率升至 35.6%。
- 模型与开发者生态（Gemini/Gemma）：旗舰模型 Gemini 与轻量模型 Gemma 构成分层组合，2026 年 6 月发布 Gemma 4 12B 和实验性开源模型 DiffusionGemma。Apple 确认下一代 Apple Foundation Models 与 Google Gemini 合作开发。
- 广告与 AI 应用（Search/YouTube）：搜索和 YouTube 广告是现金流基础，2025 年第四季度搜索广告收入 $631 亿、YouTube 广告收入 $114 亿。Gemini Live 增加实时创建和编辑图像功能，将模型能力导入消费者产品。
二、产业链位置
所属子板块云计算与智算平台
上游 · 谁给它供货
模型部署与优化1
晶圆代工1
数据中心微模块-预制化2
热管理与散热4
半导体设备与核心材料4
电力保障1
其他6
↓供应
Google
本页 · 产业链位置
↓供货
下游 · 谁在采购
其他AI垂直应用1
云计算与智算平台2
其他6
三、各家研报目标价一览
2026-07-23 两家机构同日下调目标价；与早前的中性评级及按 2027E EPS 估值的增持评级并存。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-07-23 | 高盛 | $440 | Maintain Buy，下调目标价 |
| 2026-07-23 | 瑞银 | $400 | — |
| 2026-06-10 | 伯恩斯坦 | $390 | Market-Perform |
| 2026-04-30 | 摩根士丹利 | $375 | Overweight，按 24x 2027E EPS |
四、竞争格局
云与智算平台仍是 AWS、Microsoft 和 Google 三强主导，Google 的差异化在于自研 TPU、Gemini 模型和搜索/YouTube 应用形成闭环，而非单纯出租算力。在模型层，它同时与 OpenAI、Anthropic 竞争，并通过 Apple 合作和 SpaceX 长协把模型/云能力外溢到终端与算力客户。短板同样清晰：资本开支强度快速上行，2025 年资本开支 $915 亿，管理层已将 2026 年指引上调至 $1,950 亿-$2,050 亿（摩根大通，2026-07-23）；监管风险并未消退，欧盟 Android 反垄断罚款最终上诉失败，英国 CMA 又对通用搜索提出行为要求。相对 NVIDIA 的纯加速器供给，Google 的自研路线可减少对单一 GPU 供应的依赖，但也把 CoWoS、HBM 和先进封装瓶颈内部化。
五、跨层角色
Google 的主子行业是云计算与智算平台，但它同时自研芯片、运营模型工厂和开发者工具链，并把 AI 落到搜索、办公与企业服务。
- 数据引擎 — 以通用搜索和广告系统形成数据入口，2025 年第四季度搜索广告收入 $631 亿。
- 核心逻辑芯片 — 自研 TPU AI 加速器与 Axion N4A ARM 服务器 CPU，并向 Intel 下达超 300 万颗下一代 TPU 代工订单。
- 模型工厂 — 训练并运营 Gemini 旗舰模型，Apple 下一代 Apple Foundation Models 与 Gemini 合作开发。
- 模型生态与工具链 — 开源 Gemma 4 12B 和实验性 DiffusionGemma，为开发者提供多模态模型工具。
- 模型部署与优化 — 采用 TurboQuant 的 PolarQuant+QJL 量化方案，在 104K tokens 下保持 100% NIAH 召回。
六、经营数据
| 指标 | 2024E | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| TPU v8i（Sunfish）出货量预测（千） | — | — | 900 | 4,000 | 2,500 | 摩根士丹利 |
| TPU v8t（Zebrafish）出货量预测（千） | — | — | 500 | 3,000 | 1,000 | 摩根士丹利 |
| 净利润（亿美元） | 1,001 | 1,322 | 2,551 | 1,892 | 2,279 | 摩根士丹利 |
| 资本开支（亿美元） | -525 | -914 | -2,050 | -3,750 | -4,000 | 摩根士丹利 |
| 营业收入（亿美元） | — | 4,028 | 4,961 | 6,169 | 7,688 | 伯恩斯坦 |
| 搜索收入预测（十亿美元） | — | — | 259.6 | 293.8 | 330.6 | 瑞银 |
数据来源：摩根士丹利 2026-07-24；伯恩斯坦 2026-07-23；瑞银 2026-07-23。列头为公司财年口径。
七、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 全栈自研降低算力瓶颈 — TPU 从 v7/v8 向 v9 推进，Axion CPU 与 Intel 代工订单分散制造风险。
- 云业务增长与利润率同步改善 — 2026 年第二季度 Google Cloud 收入同比增长 82%、经营利润率 35.6%，管理层预计未来两年确认约 50% backlog，云收入季度运行率升至 $300 亿+（摩根大通，2026-07-23）。
- 模型生态外溢到头部客户 — Apple 下一代 Apple Foundation Models 与 Gemini 合作，SpaceX 签订 2026-2029 年约 $300 亿云服务协议。
- 广告现金流支撑 AI 投资 — 2025 年第四季度搜索广告收入 $631 亿、YouTube 广告收入 $114 亿，为资本开支提供内部现金牛。
- 推理优化提升部署效率 — TurboQuant 将 KV 位宽压缩 5-6x，并在 104K tokens 下保持 100% NIAH 召回。
空头（风险）
- 资本开支强度急剧上行 — 2025 年资本开支 $915 亿，2026 年指引上调至 $1,950 亿-$2,050 亿（摩根大通，2026-07-23），折旧与回报压力随之加大。
- 监管与反垄断持续 — 欧盟 Android 反垄断罚款最终上诉失败，英国 CMA 对通用搜索提出公平排名和数据可携带要求。
- 模型与云竞争未收敛 — 在模型层面对 OpenAI、Anthropic，在云层面对 AWS、Microsoft，Google 需要持续用资本开支和模型迭代守住份额。
- 供应链瓶颈内部化 — TPU 扩张依赖 CoWoS、HBM 和先进封装，BOM 通胀与供应链约束已被公司列为资本开支上修原因。
八、近期动态（倒序）
- 2026-06-10 发布实验性开源语言模型 DiffusionGemma，将扩散机制引入文本生成。
- 2026-06-08 向 Intel 下达超 300 万颗下一代 TPU 芯片代工订单。
- 2026-06-08 Apple 确认下一代 Apple Foundation Models 与 Google Gemini 合作开发。
- 2026-06-05 与 SpaceX 达成云计算协议，Google 将在 2026 年 10 月至 2029 年 6 月支付 $9.2 亿月费，合约总额约 $300 亿。
- 2026-06-04 发布轻量级多模态模型 Gemma 4 12B。
- 2026 年 6 月 通过 Class A、Class C 股票及强制可转换优先股融资 $496 亿，用于 AI 基础设施和全球算力。
数据来源
- 高盛《Alphabet Inc. （GOOGL.US） Q2’26 Review： The AI Investment Cycle Proceeds Upward i》2026-07-23
- 伯恩斯坦《Alphabet Inc（GOOGL.US）Google 2Q26： Should we eat or go to bed？》2026-07-23
- 摩根大通《Servers：Read~through from Google’s Jun~26 earnings》2026-07-23
- 瑞银《Alphabet Inc. - Class A Revenue Growth Was Already Dialed In》2026-07-23
- 摩根士丹利《Alphabet Inc. - North America 4 Learnings and 2 Catalysts》2026-07-23
- BofA Securities《Alphabet（GOOGL.OQ）2Q Preview： Raising estimates for Cloud strength， offset sligh》2026-07-16
- 伯恩斯坦《US Industrials & Tech： The Data Center Project Pipeline~Capacity， Construction &》2026-06-10
- 摩根士丹利《Internet North America GOOGL, AMZN, and META Surprises and Learnings》2026-04-30
- 子行业全景见 云计算与智算平台
增量补充（2026-07-28）
来源：Anthropic赢，谷歌也赢。Anthropic吃了coding的大红利，增速...（社媒剪辑／转述）｜这篇文章值得一读。（社媒剪辑／转述）
- 对 Anthropic 的三重受益结构：① 投资超 $30 亿，享估值上涨；② 作为主要云服务商获得增量收入，且增量云业务利润率较高；③ Anthropic 计划使用多达 100 万块 TPU，直接拉动自研芯片规模。
- 正洽谈为 Anthropic 得州数据中心（2,800 英亩 / 约 500 兆瓦）提供建设贷款支持（经运营商 Nexus Data Centers）。
- 战略级产品不以盈利为目标：星主指出谷歌可以不需要 nano banana、Gemini 盈利，而初创（如 Midjourney）必须靠产品活着 —— 这是耐力差而非能力差，构成 AI 应用层不对称竞争的核心机制。
增量补充（2026-08-03）
来源：（卓哥手打）谷歌大摩TMT会议纪要，参会人谷歌CFO Anat Ashkenaz...（业绩会／专家纪要）
- CAPEX 三级跳：2024 / 2025 / 2026 年分别为 $500 亿 / $910 亿 / $1800 亿（预算）；对应折旧 2024 年 $150 亿、2025 年 $210 亿，管理层提示折旧未来将大幅增长。2025 年 $910 亿中 60% 用于芯片、40% 用于数据中心网络及设备。
- 大摩 Brian Nowak 口径：谷歌云增量业务 EBIT 利润率约 55%（Oracle 云不计交叉销售毛利率仅约 30%），测算未来几年谷歌云 EBIT 将占谷歌整体 EBIT 的 40%。
- TPU 以内部自用为主；单独外卖多少、绑定谷歌云出租多少，取决于两种做法的 ROI 权衡。
- YouTube：20 亿日活、人均日观看 80 分钟，2025 年广告 + 订阅合计 $600 亿，但广告收入不及预期。