SpaceX
SpaceX 是商业航天一体化运营商，卡在火箭发射、低轨卫星互联网和轨道 AI 算力三层环节，凭可复用火箭与星链网络把硬件基础设施变成订阅和服务收入。 2025 年公司总收入 $186.74 亿，星链收入 $113.9 亿、占比 61%，发射收入 $40.86 亿。
一句话看懂
SpaceX 以 Falcon 9 火箭和星链星座串起外部发射客户、卫星互联网用户和云厂商。火箭业务由 Falcon 9 支撑，下一代 Starship 于 2026 年 5 月完成 Version 3 首飞，向大运力可复用发射演进。公司同时跨越航天制造、通信运营和 AI 基础设施三层，使其收入来源从单次发射扩展到订阅、算力和长协。
一、主营业务与产品矩阵
- 火箭发射服务（核心基础）：当前主力为 Falcon 9 可复用火箭，2025 年客户委托发射 43 次，发射收入 $40.86 亿。下一代 Starship 于 2026 年 5 月完成 Version 3 首飞，目标是大运力可复用发射，并用于部署星链卫星和未来算力卫星。
- 星链卫星互联网（主要收入）：星链面向家庭、偏远地区和移动用户提供住宅卫星宽带，速率可达 400+ Mbps。2025 年星链收入 $113.9 亿，占总收入 61%，星链业务经营利润 $44.23 亿，是收入和利润主引擎。
- 轨道 AI 算力基础设施（新业务）：2026 年 6 月发布首款太空 AI 计算卫星 AI1 技术规格，推进轨道数据中心。2025 年 AI 业务收入 $32.01 亿，AI 资本开支 $127 亿，显示公司正把发射和星座能力延伸到算力。
- 云服务与软件生态（服务层）：2026 年 6 月与 Google 签署云服务协议，2026 年 10 月至 2029 年 6 月月费 $9.2 亿、总额约 $300 亿；Alphabet 签署多年协议租赁约 11 万个 NVIDIA GPU 及 CPU。同月宣布以 $600 亿全股票交易收购 Cursor，补强 AI 软件层。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
最高与最低目标价相差逾一倍，分岔点在是否将 AI/轨道算力业务纳入估值，以及 Space + Connectivity 的长期 DCF 假设。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-07-24 | 摩根士丹利 | $300 | Overweight，15 年 DCF 估值，Space + Connectivity 单独估值为主要支撑 |
| 2026-07-24 | 汇丰 | $130 | Hold |
| 2026-07-07 | 伯恩斯坦 | $239 | — |
| 2026-07-07 | 摩根大通 | $225 | OW |
四、竞争格局
商业航天尚未收敛为单一格局，但 SpaceX 已形成领先的一体化位置：Falcon 9 承担高频发射，星链在低轨宽带中率先实现规模收入，2025 年星链收入 $113.9 亿、发射收入 $40.86 亿。发射侧 Blue Origin、Rocket Lab 与中国可回收火箭公司追赶；卫星互联网侧 Amazon Kuiper、中国星网试图复制星座模式；地面宽带 Verizon、AT&T 仍争夺连接预算；轨道数据中心则出现 Starcloud、Google 等同赛道玩家。壁垒在于发射、星座和现金流的飞轮：自有火箭降低组网成本，星链订阅提供持续收入，AI 算力长协又为下一代运力预锁需求。短板同样清晰：Starship Version 3 首飞仍出现助推器着陆失败，2025 年净亏损 $49.37 亿，2025 年 AI 资本开支 $127 亿、2026 年第一季度 AI 资本开支 $77 亿，若轨道算力商业化慢于资本投入，竞争者可能在大运力发射和低轨宽带环节缩小差距。
五、经营数据
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025 | 来源 |
|---|---|---|---|---|
| 营收（亿美元） | 103.87 | 140.15 | 186.74 | 东吴证券 |
| 星链收入（亿美元） | 38.7 | 76.0 | 113.9 | 东吴证券 |
| 火箭板块收入（亿美元） | 35.6 | 38.0 | 40.9 | 东吴证券 |
| 客户委托发射次数（次） | 33 | 45 | 43 | 中航证券 |
| 星链业务经营利润（亿美元） | 4.69 | 20.06 | 44.23 | 中航证券 |
数据来源：中航证券 2026-06-04；东吴证券 2026-05-26。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 发射飞轮已经跑通 — Falcon 9 同时服务外部客户与星链组网，2025 年客户委托发射 43 次、发射收入 $40.86 亿。
- 星链贡献收入和利润 — 2025 年星链收入 $113.9 亿、占总收入 61%，星链业务经营利润 $44.23 亿。
- AI 算力长协预锁需求 — Google 合约总额约 $300 亿，Alphabet 租赁约 11 万个 NVIDIA GPU/CPU，为轨道和地面算力提供客户锚点。
- 第二曲线已有收入与资本投入 — 2025 年 AI 业务收入 $32.01 亿，AI 资本开支 $127 亿，AI1 卫星规格发布推进轨道数据中心。
- Starship 打开运力上限 — 2026 年 5 月完成 Version 3 首飞，若转入运营可支撑更大规模星座和算力载荷。
空头（风险）
- Starship 仍处高风险试飞 — 2026 年 5 月 Flight 12 为 Version 3 首飞，助推器着陆燃烧失败。
- 亏损与资本开支压力 — 2025 年净亏损 $49.37 亿，2025 年 AI 资本开支 $127 亿，2026 年第一季度 AI 资本开支 $77 亿。
- 多线竞争者追赶 — Blue Origin、Rocket Lab、中国可回收火箭争夺发射，Amazon Kuiper、中国星网布局低轨宽带，Starcloud、Google 进入轨道数据中心。
- 大客户与收购整合风险 — Google/Alphabet 长协和 Cursor $600 亿全股票收购带来执行、整合和客户集中风险。
- 估值分歧反映 AI 变现不确定 — 卖方对是否将 AI/轨道算力单独给值存在明显分歧。
七、近期动态（倒序）
- 2026-06-17 SpaceX 宣布以 $600 亿全股票交易收购 AI 编程初创公司 Cursor。
- 2026-06-12 SpaceX 在纳斯达克完成 IPO，发行价 $135，对应市值 $1.77 万亿。
- 2026-06-08 马斯克发布 SpaceX 首款太空 AI 计算卫星 AI1 的完整技术规格。
- 2026-06-05 SpaceX 与 Google 签署云服务协议，2026 年 10 月至 2029 年 6 月月费 $9.2 亿、合约总额约 $300 亿；Alphabet 亦签署多年协议租赁约 11 万个 NVIDIA GPU 及 CPU 基础设施。
- 2026 年 5 月 Starship 进行第 12 次飞行测试并完成 Version 3 首飞，助推器着陆燃烧失败。
数据来源（金石研报知识库）
- 摩根士丹利《SpaceX（SPCX.US）SpaceX Approaches $100： What's in the Price？》2026-07-24
- 汇丰《IBM （IBM.US）Reduce： Impressive margin guidance but better value elsewhere》2026-07-24
- 野村《Asia AI Server：Upsides from neoclouds in the late GB300 cycle》2026-07-24
- 摩根士丹利《SpaceX（SPCX.US）Anomalies and Rapid Unscheduled Disassemblies》2026-07-22
- 德银《SpaceX（SPCX.OQ）Data Centers in Space Part 4》2026-07-14
- 伯恩斯坦《Space Exploration Technologies Corporation（SPCX.US）Space Exploration Technologie》2026-07-07
- 摩根大通《Tesla Inc（TSLA.US） SPCX~TSLA Combination Thoughts： Strategically Coherent； Regul》2026-07-07
- 华鑫证券《汽车行业周报：小鹏机器人组织架构重新优化，SpaceX拟收购光模块公司》2026-06-29
- 子行业全景见 5-19-商业航天