Coherent（COHR.US）
Coherent 是 AI 光互联第二层中的垂直一体化光子器件与光模块供应商，卡在 InP、EML、CW 激光器到 800G/1.6T 光模块、CPO/OCS 的关键环节。 2025 年公司全球光模块市占率为 12.6%，排名第三；FY2025 收入 $58.1 亿，其中 Datacom 收入 $25.9 亿。
一、主营业务与产品矩阵
- AI 数据通信光模块（核心）：面向 AI 数据中心的 800G 和 1.6T 光模块是当前收入主轴，产品从 800G 向 1.6T 升级；FY2025 Datacom 收入 $25.9 亿，800G 及以上速率收入 $14.6 亿，2025 年全球光模块市占率 12.6%。
- 光芯片与激光器（上游核心）：自供 InP 衬底、EML、CW 激光器等关键光芯片，已在 OFC 2025 展示 400Gb/s D-EML，为 3.2T 光模块铺垫；英伟达投资 $20 亿用于高端激光扩产并锁定产能。
- CPO/OCS 光交换（下一代系统）：在共封装光学方向，公司已获得包含高功率 CW 激光器的 CPO 采购订单；在光路交换方向，已研制出 320x320 OCS 交换系统，管理层预测 OCS 2030 年市场规模为 $40 亿（交银国际，2026-07-22）。
- 长协与产能锁定（供应保障）：客户通常以长协锁定产能；公司与北京通美签订三年 6 英寸 InP 晶圆基板开发与供应协议，并预付 $2228.85 万以确保产能供应。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
最低目标价出具于 2026 年 1 月，早于二季度业绩与英伟达注资后的重定价；最高与最低相差约 1.8 倍。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-06-12 | 摩根士丹利 | $330 | — |
| 2026-06-11 | 摩根大通 | $380 | Overweight |
| 2026-01-15 | 巴克莱 | $215 | Overweight |
四、竞争格局
全球光模块市场呈一超多强。2025 年全球光模块市场规模 ￥1624 亿元，中际旭创市占率 23.1%，新易盛 15.0%，Coherent 12.6%，排名第三；住友电工、Lumentum、Broadcom 等则在高端光芯片、激光器和 EML 环节形成竞争。Coherent 的差异化在于垂直一体化：InP 衬底、EML/CW 激光器、光模块和 CPO/OCS 系统同属一条技术栈，使其在 800G/1.6T 放量时能优先保障上游芯片供应，并通过英伟达 $20 亿投资与长协锁定需求。短板同样清楚：模块收入规模与份额低于中际旭创和新易盛，中国厂商在产能和成本上更激进；CPO 若加速推进，传统可插拔光模块的部分价值可能向 ASIC、交换芯片和封装环节转移，Broadcom、Astera Labs 等也在争夺光互联话语权。
五、经营数据
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 总收入（亿美元） | 51.6 | 47.1 | 58.1 | 70.6 | 96.2 | 127.3 | 国信证券 |
| 800+ Gbps 收入（百万美元） | 0 | 605 | 1,461 | 2,632 | 4,783 | 7,461 | 国信证券 |
| Datacom 收入（百万美元） | 1,180 | 1,574 | 2,595 | 3,820 | 5,882 | 8,479 | 国信证券 |
| 毛利率（%） | — | — | — | 40.1 | 41.2 | 42.1 | 瑞银 |
| 调整后 EPS（美元） | — | 1.67 | 3.61 | 5.40 | 7.30 | 8.85 | 摩根大通 |
数据来源：国信证券 2026-06-25；瑞银 2026-05-18；摩根大通 2026-02-04。列头口径不统一（部分日历年、部分财年），跨行比较需谨慎。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 垂直一体化把上游芯片变成护城河 — InP 衬底、EML 和 CW 激光器自供，能在 800G/1.6T 放量时缓解光芯片瓶颈，并支撑 CPO 所需高功率激光器。
- AI 数据通信收入结构快速升级 — 800G 及以上速率收入预计从 FY2025 $14.6 亿增至 FY2027E $47.8 亿，Datacom 收入预计从 FY2025 $25.9 亿增至 FY2027E $58.8 亿（国信证券，2026-06-25）。
- CPO/OCS 打开第二增长曲线 — CPO 大额订单已包含新型高功率 CW 激光器，OCS 320x320 系统切入光交换层，管理层预测 OCS 2030 年市场规模 $40 亿（交银国际，2026-07-22）。
- 大客户长协和战略投资提高能见度 — 英伟达投资 $20 亿锁定高端激光与光学网络产能，客户普遍以长协锁产能，北京通美三年 InP 基板协议进一步锁定上游。
空头（风险）
- 模块份额仍落后于中国龙头 — 2025 年全球光模块市占率中际旭创 23.1%、新易盛 15.0%，Coherent 为 12.6%，规模和成本竞争压力持续。
- CPO 可能重构价值链 — 若共封装光学加速，传统可插拔光模块的部分价值转向 ASIC、交换芯片和封装环节，Broadcom、Astera Labs 等也在争夺光互联接口。
- 资本开支强度高于同行 — 2025 年资本开支 ￥32 亿，在全球主要光模块厂商中最高，2020-2025 年复合增长率 26%，扩产对需求兑现的依赖度高。
- 上游和客户锁定是双刃剑 — 长协、预付款和战略投资提升供给确定性，但若 AI 数据中心资本开支放缓，固定产能和上游承诺会放大利润波动。
七、近期动态（倒序）
- 2026-07-02 AXT 宣布子公司北京通美与 Coherent 签订三年 6 英寸磷化铟晶圆基板开发与供应协议，Coherent 预付 $2228.85 万。
- 2026 年二季度 Coherent 披露从一家领先 AI 数据中心客户获得 CPO 相关大额采购订单，包含新型高功率连续波激光器。
- 2026-05-06 Coherent 公布 FY2026 第三季度业绩，营收 $18.06 亿，GAAP 毛利率 37.7%，稀释后每股净收益 $0.97。
- 2026 年 3 月 英伟达宣布向 Coherent 投资 $20 亿，锁定先进激光组件与光学网络产品产能。
- 2026 年 3 月 Coherent 在 OFC 2026 展示面向 AI 数据中心与通信网络的光学创新成果。
- 2026 年 3 月 Coherent 宣布磷化铟产能超级加倍计划。
数据来源
- 交银国际证券《要有光——光模块龙头增长动能或将持续；首予买入》2026-07-22
- 国信证券《ASIC芯片崛起：云厂、芯片设计及光互连投资机遇》2026-06-25
- 摩根大通《Coherent Corp Key Takeaways from Investor Meetings with CEO》2026-06-22
- 东兴证券《光通信行业2026年中期策略：Scale up成为AI数据中心网络创新方向，光互联供应链紧缺是主线》2026-06-18
- 太平洋《电子行业深度报告：海外视角看AI硬件产业》2026-06-16
- 摩根士丹利《Optical：Optical Content Growing ~ Regardless of Architecture》2026-06-12
- 摩根大通《Hardware & Networking：Optical Pullback on Recent CPO Concerns Getting Overblown；》2026-06-11
- 巴克莱《U.S. Semiconductors & Semiconductor Capital Equipment：2026 Outlook， Earnings Set》2026-01-15
- 子行业全景见 光互联