东京电子（8035.T）
东京电子是前道晶圆制造设备平台厂商，卡位在涂胶显影、刻蚀/沉积和先进封装设备环节，凭多工艺组合进入逻辑、存储与先进封装资本开支周期。 FY2025/3 与 FY2026/3 收入均维持在 ￥2.4 万亿以上；Intel 在 FY2014/3–FY2024/3 多为 10% 以上客户，FY2020/3 占比曾达 20.4%。
一、主营业务与产品矩阵
- 涂胶显影设备（核心）：覆盖晶圆涂胶、显影及配套 track 设备，是公司长期强项；FY2026/3 涂胶显影收入基数约 ￥4,970 亿。
- 刻蚀与沉积设备：包括干法刻蚀、CVD/ALD 等前道设备，并面向 EUV、GAA、ALD 等先进制程工艺扩展；FY2026/3 公司收入 ￥2.44 万亿，日历年 2025 年中国设备销售额 $42.26 亿，体现前道组合的需求广度。
- 先进封装设备：覆盖混合键合、W2W 键合及 HBM 相关封装设备，面向 OSAT 和存储厂先进封装扩产；公司预计 FY2027/3 先进封装设备销售同比增长 60% 以上（瑞银，2026-04-30）。
- 探针台与测试设备：探针台连接晶圆测试环节，FY2023/3 销售 ￥412 亿；公司曾提出 FY2026/3 探针台销售 ￥1,000 亿以上、三年 CAGR 34% 以上的目标（摩根大通，2026-03-14）。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
最低与最高目标价相差约八成，且估值方法包括 PE 与 EV/EBITDA、基准财年从 FY3/27E 延伸到 FY3/29E，直接比较前需先统一口径。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-07-24 | 摩根士丹利 | ￥48,500 | 按 2025 年 10 月以来约 30x 前瞻 PE 给价 |
| 2026-07-23 | 摩根大通 | ￥85,000 | Overweight（增持） |
| 2026-07-23 | 高盛 | ￥83,000 | Buy（买入） |
| 2026-07-16 | 伯恩斯坦 | ￥59,200 | 按 32x 前瞻 Q5–Q8 EPS 的 PE 估值 |
| 2026-06-23 | 花旗 | ￥89,000 | 估值基准切至 FY3/29E，目标 PER 35x |
| 2026-04-30 | 瑞银 | ￥70,000 | 估值基准由 SPE 行业平均 23x EV/EBITDA 切换至前道设备平均 22x EV/EBITDA |
四、竞争格局
全球前道设备市场呈平台型寡头结构，应用材料、泛林半导体在刻蚀和薄膜沉积领先，东京电子在涂胶显影上地位更突出，并以多工艺组合切入先进逻辑与存储产线。其全球份额 2018–2025 年在 8%–15% 间波动，2021 年最高 15%，2025 年回落到 8%。
壁垒来自工艺覆盖、客户认证和先进制程适配；Intel 在 FY2014/3–FY2024/3 多为 10% 以上客户，FY2020/3 曾占 20.4%。短板同样清楚：刻蚀/沉积面对泛林和应用材料，清洗领域有 SCREEN、芯源微、北方华创，混合键合有 BESI；日历年 2025 年中国设备销售额从 2024 年 $52.91 亿降至 $42.26 亿，显示区域需求波动会直接影响收入。
五、经营数据
| 指标 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 中国设备销售额（百万美元） | — | 3,493 | 2,883 | 3,728 | 5,291 | 4,226 | BofA Securities |
| 市场份额（%） | 11 | 15 | 11 | 10 | 12 | 8 | 伯恩斯坦 |
| 营业收入（亿日元） | — | — | — | 18,305 | 24,316 | 24,435 | 摩根大通 |
| 营业利润（亿日元） | — | — | — | 4,563 | 6,973 | 6,249 | 摩根大通 |
| 营业收入同比增速（%） | — | — | — | -17.1 | 32.8 | 0.5 | 摩根大通 |
| 营业利润同比增速（%） | — | — | — | -26.1 | 52.8 | -10.4 | 摩根大通 |
数据来源：BofA Securities 2026-07-21；摩根大通 2026-06-22；伯恩斯坦 2026-05-28。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 平台型设备组合放大单客户价值 — 涂胶显影、刻蚀/沉积、先进封装与探针台覆盖前道多环节，FY2026/3 收入 ￥2.44 万亿。
- 先进制程与 HBM 打开增量 — 公司指引 FY2027/3 先进封装设备销售同比增长 60% 以上（瑞银，2026-04-30）。
- 客户结构长期绑定头部厂 — Intel 在 FY2014/3–FY2024/3 多为 10% 以上客户，FY2020/3 占比曾达 20.4%；客户覆盖台积电、三星、SK 海力士。
- 中国需求仍是重要弹性来源 — 日历年 2024 年中国设备销售额 $52.91 亿，日历年 2025 年 $42.26 亿，体量仍大。
空头（风险）
- 全球份额已经回落 — 全球市场份额从 2021 年 15% 降至 2025 年 8%，说明竞争和周期共同挤压地位。
- 中国收入波动 — 日历年 2024 年中国设备销售额 $52.91 亿，日历年 2025 年降至 $42.26 亿。
- 多线遭遇专业对手 — 刻蚀/沉积面对泛林半导体和应用材料，清洗有 SCREEN、芯源微、北方华创，混合键合有 BESI。
- 资本开支周期敏感 — FY2024/3 收入曾同比下降 17.1%，设备收入随逻辑和存储扩产节奏起伏。
数据来源
- 摩根士丹利《Semiconductor Capital Equipment：Thoughts on Intel Capex》2026-07-24
- 高盛《JAPAN TECHNOLOGY： SEMICONDUCTOR CAPITAL EQUIPMENT，June SEAJ data： Front~end equi》2026-07-23
- 摩根大通《Semiconductor Tech Materials：Feedback from investor visits in Asia》2026-07-23
- 摩根士丹利《Japan Summer School： Semiconductor Production Equipment》2026-07-17
- 伯恩斯坦《Global Semiconductors Global Semi： South Korea Equipment Import Tracker （Jun 26）》2026-07-16
- 高盛《Japan SPE： TSMC results read~across： Capex hike， comments on inflation look posi》2026-07-16
- 花旗《Japan Semiconductor Equipment：Updating earnings forecasts （June 2026）》2026-06-23
- 瑞银《Key Call： Tokyo Electron（ 8035.T）Demand， market share， and prices are all up》2026-04-30
- 子行业全景见 半导体设备与核心材料