中国联通（600050.SH）
中国联通是中国三大电信运营商之一，在 AI 产业链中卡第三层基础设施，依托联通云、智算中心与算力网络向云网融合算力服务商转型。 2025 年公司实现营业收入 ￥3922.23 亿元，归属于上市公司股东的净利润 ￥91.27 亿元。2025 年联通云收入 ￥722 亿元，截至 2025 年末公司拥有 45 EFlops 智算算力。
一、主营业务与产品矩阵
- 基础网络连接（现金牛）：运营移动、固定宽带与政企专线，网络从 5G 向 5G-A 演进，并已取得卫星移动通信业务经营许可。2023 年移动业务 ARPU 为 ￥44.0。
- 联通云与智算平台（核心）：联通云 2025 年营收 ￥722 亿元，同比增长 5.2%；截至 2025 年末拥有 45 EFlops 智算算力，形成面向政企客户的云网融合底座。
- AIDC 交付与算力租赁：韶关数据中心园区面向头部行业客户的 4 栋定制化智算数据中心已完成签约锁定，DC1 号楼面向中小客户的算力资源租赁比例超过 60%。
- AI 与软件服务生态：2025 年人工智能收入同比增长超 140%；联通云个人版定价 ￥15/月、含 600 万 tokens，把云资源与模型调用打包为订阅服务。
二、产业链位置
三、竞争格局
中国通信运营与运营商云市场呈三强格局，中国移动、中国电信、中国联通在基础网络、云和算力上同场竞争。2024 年三家资本开支分别为中国移动 ￥1640 亿元、中国电信 ￥935 亿元、中国联通 ￥614 亿元，联通投入体量更小；2025 年中国联通资本开支降至 ￥542 亿元，占服务收入比重下降至 16%。
联通的相对壁垒在云网融合与算力交付：2025 年联通云收入 ￥722 亿元，拥有 45 EFlops 智算算力，韶关园区已有 4 栋定制化智算数据中心签约锁定。短板是移动业务 ARPU 2023 年同比略降 0.7%，联通云 2025 年增速仅 5.2%，且资本开支规模小于两家同行，面对天翼云、移动云及互联网云厂商竞争，算力扩张和客户锁定仍需兑现。
四、跨层角色
中国联通的主战场是云计算与智算平台，但数据中心负荷、散热配套与智慧城市连接使其同时嵌入第一层能源热管理和第五层应用。
- 基荷电力·燃料与矿产 — 以韶关等智算数据中心为用电负荷主体，拉动基荷电力及金盘科技等供配电设备需求。
- 热管理与散热 — 在数据中心微模块、预制化建设中连接英维克、依米康等温控与散热供应链。
- 智慧城市·AIoT — 以 5G/5G-A、万兆光网和卫星移动通信能力，为智慧城市与 AIoT 提供连接底座。
五、经营数据
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 市盈率（倍） | — | — | 15.0 | 16.5 | 15.6 | 14.5 | 华龙证券 |
| 每股收益（元/股） | — | — | — | 0.27 | 0.28 | 0.31 | 开源证券 |
| 每股收益（元） | — | 0.29 | 0.31 | 0.33 | — | — | 东莞证券 |
| 资本开支（亿元） | 739.0 | 613.7 | 550.0 | — | — | — | 国元证券 |
数据来源：华龙证券 2026-06-16；开源证券 2026-05-25；东莞证券 2026-05-13；国元证券 2026-02-04。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 算力业务从收入确认走向规模放量 — 2025 年人工智能收入同比增长超 140%，2026 年第一财季算力业务收入 ￥154 亿元、同比增长 8.3%。
- 联通云与智算资源形成平台底座 — 2025 年联通云营收 ￥722 亿元，截至 2025 年末智算算力达 45 EFlops。
- AIDC 订单锁定提升中期产能确定性 — 韶关园区 4 栋定制化智算数据中心已签约锁定，预计 2026 年底总算力规模突破 20000P（中银证券，2026-07-22）。
- 资本开支结构优化释放现金流 — 2025 年资本开支 ￥542 亿元，2026 年计划 ￥500 亿元且算力投资占比预计超过 35%（开源证券，2026-05-25）。
空头（风险）
- 传统连接增长乏力 — 2023 年移动业务 ARPU 为 ￥44.0，同比下降 0.7%，基础通信业务价格与用户红利减弱。
- 云业务增速低于高成长预期 — 联通云 2025 年同比增长 5.2%，人工智能收入虽同比增超 140%，但收入转化和客户留存仍需验证。
- 资本开支规模约束扩张节奏 — 2024 年资本开支 ￥614 亿元，2025 年降至 ￥542 亿元，投入规模小于中国移动和中国电信。
- 竞争与交付风险并存 — 天翼云、移动云与互联网云厂商争夺政企客户，韶关 DC1 号楼租赁比例超过 60% 后仍需提升上架与运维兑现。
数据来源
- 中银证券《计算机行业“一周解码”：台积电二季度业绩大幅增长，上调资本开支彰显AI算力需求强劲》2026-07-22
- 华龙证券《通信行业周报：SpaceX正式完成IPO，全球商业航天发展有望加速》2026-06-16
- 国新证券股份《稳中有进 景气持续》2026-06-05
- 开源证券《通信行业2026年度中期投资策略：光与液冷齐舞，空天地AIDC算力共振》2026-05-25
- 开源证券《通信行业投资策略：光与液冷齐舞，空天地AIDC算力共振》2026-05-25
- 金元证券《传媒互联网行业周度点评报告：游戏公司入局AI漫剧，黑马影片有望推动院线估值修复》2026-05-22
- 东莞证券《通信行业2025年报及2026年一季报业绩综述：算力红利全面兑现，AI产业链业绩高增》2026-05-13
- 国金证券《通信板块2025年&2026Q1季度总结：海外算力链延续高景气，国产算力链加速向上》2026-05-06
- 子行业全景见 云计算与智算平台