Teradyne（TER.US）
Teradyne 是自动测试设备（ATE）领域的核心供应商，卡在半导体后道测试环节，凭 SoC/逻辑芯片测试系统和系统级测试平台分享 AI 芯片复杂度提升。 2025 年公司收入 $31.9 亿，测试仪收入占比 75%，分选机占比 15%；测试仪中逻辑/模拟占 80%，存储占 20%，毛利率 58.3%。
一、主营业务与产品矩阵
- 半导体自动测试系统（核心）：面向逻辑/模拟芯片与存储芯片的 ATE 测试仪，涵盖 SoC 测试、存储测试和 SLT。2025 年测试仪收入占比 75%，其中逻辑/模拟占测试仪收入 80%、存储占 20%。
- 测试分选机与测试单元集成：提供 FT handlers 与 SLT handlers，与测试仪配套形成后道测试单元。2025 年 handler 收入占比 15%。
- 测试接口生态合作：2023 年 11 月与 Technoprobe 建立战略合作，投资 $516m；Technoprobe 收购 Teradyne 的 Device Interface Solutions 业务，使公司更聚焦测试系统，同时保留探针卡与接口生态协同。
- 机器人业务（第二曲线）：瑞银在分部估值中将机器人业务单独定价，按 6x EV/Sales 对应 C2027 收入预测 $560m（瑞银，2026-04-20）。该业务为公司在半导体测试之外提供收入来源。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
最高与最低目标价相差逾一倍，分岔点在 AI 测试机周期持续性；2026 年 2 月旧价明显低于其后重定价。部分条目仅含表格数据，评级与估值口径不透明。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-07-05 | 高盛 | $465 | 12 个月口径，按 37x P/E 对正常化 EPS $12.50 估值 |
| 2026-04-20 | 瑞银 | $440 | SOTP 估值 |
| 2026-04-16 | 摩根大通 | $400 | Dec-26 口径 |
| 2026-04-16 | 摩根士丹利 | $306 | — |
| 2026-02-06 | 花旗 | $215 | — |
四、竞争格局
Teradyne 的主要直接对手是 Advantest，后者覆盖晶圆探针、封装测试和 SLT；鸿劲精密等厂商则在测试分选机环节竞争。Teradyne 2025 年收入 $31.9 亿，毛利率 58.3%，营业利润率 22.3%，测试仪占收入 75%，逻辑/模拟测试占测试仪 80%，在高复杂度逻辑芯片测试上具备存量基础。公司的短板是 handler 收入占比仅 15%，且存储测试占测试仪 20%，对存储测试周期上行的直接弹性相对有限；在 handler 环节，仍需面对专业厂商竞争。
五、经营数据
| 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万美元） | 2,820 | 3,190 | 4,368 | 5,517 | 6,971 | 摩根大通 |
| 调整后净利润（百万美元） | 525 | 632 | 1,047 | 1,475 | 2,005 | 摩根大通 |
| 调整后 EPS（美元） | 3.21 | 3.96 | 6.65 | 9.50 | 13.00 | 摩根大通 |
| 调整后 EBITDA（百万美元） | 696 | 833 | 1,370 | 1,921 | 2,596 | 摩根大通 |
数据来源：摩根大通 2026-04-16。列头为公司财年口径。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- AI 芯片测试复杂度提升带来新增量 — 公司已获得首个 GPU 客户多系统测试仪订单，逻辑/模拟测试占测试仪收入 80%，高复杂度芯片测试是核心优势区。
- 测试系统平台具备规模和利润率基础 — 2025 年收入 $31.9 亿，毛利率 58.3%，营业利润率 22.3%，测试仪和 handler 可配套形成完整测试单元。
- ATE 市场空间扩大 — 野村估计 2026 年 ATE TAM 为 $12-14bn，其中 80% 来自 SoC 测试仪（野村，2026-07-24）。
- 机器人业务提供第二估值锚 — 瑞银在 SOTP 中按 6x EV/Sales 对机器人业务估值，对应 C2027 收入预测 $560m（瑞银，2026-04-20）。
空头（风险）
- 收入预测分歧反映周期判断不一致 — 对 2027 年收入，摩根大通预测 $5,517m，瑞银预测 $6,190m（摩根大通，2026-04-16；瑞银，2026-04-20）。
- AI 测试订单尚处早期，放量节奏不确定 — 首个 GPU 客户多系统测试仪订单发生在 2025 年 4 月，后续是否扩展到更多客户和系统级测试平台仍需验证。
- 竞争集中在测试系统和 handler — Advantest 覆盖晶圆探针、封装测试和 SLT，鸿劲精密专注测试分选机；Teradyne handler 收入占比仅 15%，配套竞争压力存在。
- 估值锚依赖高增长假设 — 高盛目标价逻辑采用 37x P/E 与正常化 EPS $12.50（高盛，2026-07-05），若 AI 测试需求不及预期，估值倍数存在回落风险。
数据来源
- 野村《Advanced Semi Testing：Chip upgrade； testing ahead》2026-07-24
- 高盛《Americas Technology-Semiconductors-2Q Preview-Expect broad upside but run in sto》2026-07-05
- 摩根大通《Semiconductor SPE Implications of Teradyne’s results： Receives first order for G》2026-04-30
- 瑞银《US Semiconductors and Semi Equipment SemiBytes： Earnings Previews （STX， TER， KLA》2026-04-20
- 摩根大通《Hardware & Networking：C1Q26 Preview： AI Premiums Concentrated to Few， Leading Us》2026-04-16
- 摩根士丹利《Hidden Heroes Behind Chip Testing； Initiate Hon Precision， MPI and WinWay at OW》2026-04-16
- 高盛《Americas Technology-Semiconductors-1Q Preview-See broad-based fundamental upside》2026-04-08
- 花旗《Taiwan Semiconductors：Initiate on WinWay and CHPT at Buy：Solid Momentum Driven b》2026-02-06
- 子行业全景见 半导体设备与核心材料