香农芯创（300475.SZ）
香农芯创（300475.SZ）是 SK 海力士在中国存储产品体系中的渠道分销商，并通过合资公司海普存储代理 SK 海力士存储器、联发科主控芯片，同时向自主品牌企业级 SSD 延伸。 公司收入曾从 ￥76 亿跳涨至 2025 年前三季度的 ￥264 亿，2025 年全年营业收入达到 ￥352.51 亿元；上游绑定的 SK 海力士在 2025 年第一季度全球 DRAM 份额为 36.7%、2025 年 HBM 份额为 57%。
一、主营业务与产品矩阵
- SK 海力士存储产品分销（核心）：通过海普存储等主体分销 SK 海力士 DRAM、NAND Flash、HBM、DDR5 和企业级 SSD。上游绑定 SK 海力士，其 2025 年第一季度全球 DRAM 份额 36.7%、2025 年 HBM 份额 57%。2025 年前三季度营业收入 ￥264 亿，同比增长 59.9%。
- 联发科主控芯片代理：代理联发科存储主控芯片，与 SK 海力士存储颗粒和模组配套销售。这条线使公司从单一颗粒分销升级为“颗粒+主控”组合供应，增强对模组厂和 OEM 的配套能力。
- 海普存储自主品牌存储系统：海普存储由公司、SK 海力士、大普微三方合资，使用 SK 海力士存储颗粒和大普微 PCIe 5.0 主控，向企业级 SSD 等自主品牌产品延伸。这是公司从分销渠道向 AI 存储系统产品商升级的关键资产。
- 渠道与供应链服务：面向国内模组厂、OEM、互联网和 AI 服务器/数据中心客户提供存储器件分销、交付和供应链服务。2025 年全年营业收入 ￥352.51 亿，同比增长 45.24%；分销模式毛利率结构性偏低，2025 年前三季度净利率仅 1.3%。
二、产业链位置
所属子板块存储体系
三、竞争格局
存储分销并非一超独占，但头部原厂代理权决定渠道商体量。香农芯创的位置来自与 SK 海力士的合资与代理关系，可分销 DRAM、NAND Flash、HBM、DDR5 和企业级 SSD，并配套联发科主控；SK 海力士 2025 年第一季度全球 DRAM 份额 36.7%、2025 年 HBM 份额 57%，使公司在 AI 存储涨价周期中获得货源与收入弹性。短板同样清楚：分销/代理模式毛利率结构性低于江波龙、佰维存储、德明利等模组品牌商，2025 年前三季度净利率仅 1.3%；单一供应商集中度高，若 SK 海力士供货、价格或合资关系变化，业绩波动会被放大。在综合电子元器件分销领域，公司面对中电港等玩家；在存储模组和企业级 SSD 方向，则需与具备自有品牌和封测能力的厂商竞争。
四、经营数据
| 指标 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 市盈率（倍） | — | — | 46.72 | 34.52 | 12.44 | 爱建证券 |
| 每股收益（元） | 0.58 | 1.17 | 2.36 | — | — | 华鑫证券 |
| 市盈率（倍） | 270.95 | 134.32 | 66.59 | — | — | 华鑫证券 |
数据来源：爱建证券 2026-07-13；华鑫证券 2026-03-23。
五、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- AI 涨价周期中的渠道弹性 — 公司营业收入从 ￥76 亿跳涨至 2025 年前三季度的 ￥264 亿，同比增长 59.9%；2025 年全年营业收入 ￥352.51 亿，同比增长 45.24%。
- 绑定 SK 海力士稀缺货源 — SK 海力士 2025 年第一季度全球 DRAM 份额 36.7%、2025 年 HBM 份额 57%，公司由此获得 DRAM、HBM、DDR5 和企业级 SSD 等货源。
- 海普存储打开第二曲线 — 三方合资整合大普微 PCIe 5.0 主控、SK 海力士颗粒和香农渠道，使公司从分销向企业级 SSD 自主品牌延伸。
- 利润弹性集中兑现 — 2025 年第四季度营业收入 ￥88.51 亿、净利润 ￥1.85 亿；2026 年第一季度营业收入 ￥237.65 亿、归母净利润 ￥13.27 亿，同比分别增长 200.60% 和 7835.06%；公司预计 2026 年上半年归母净利润 ￥35.0-40.0 亿元、扣非净利润 ￥33.9-38.9 亿元（东海证券，2026-07-13）。
- 资本市场已给高弹性定价 — 2026 年 5 月，公司股价曾较年内低点最大上涨 782%；2026 年 2 月市值 ￥350-400 亿，2026 年 6 月华鑫证券口径市值达 ￥1,196.72 亿。
空头（风险）
- 分销模式盈利天花板 — 2025 年前三季度净利率仅 1.3%，分销/代理模式毛利率结构性低于模组品牌商。
- 单一供应商集中 — 核心货源和合资关系高度依赖 SK 海力士，供货、价格或合作关系变化会放大业绩波动。
- 存储价格周期回落 — 公司在 2026-03-10 表示海普存储产品价格根据供需和成本动态调整，涨价周期回落会直接冲击分销环节毛利。
- 大股东减持信号 — 2026 年 5 月，公司股价最大涨幅达 782% 后大股东开始减持，估值与基本面背离需要关注。
- 竞争与融资成本 — 公司与中电港等综合分销商，以及江波龙、佰维存储、德明利等模组品牌商竞争；2025 年有息负债综合利率 11.47%。
数据来源
- 爱建证券《公司深度报告：两存上市乘风起，国产分销势正隆》2026-07-13
- 东海证券《电子行业周报：晶圆代工涨价延续，美光科技长期资本开支上修至2500亿美元》2026-07-13
- 华鑫证券《半导体行业周报：华虹宏力收购华力微获上交所通过，磷化铟需求旺盛龙头密集扩产》2026-06-23
- 国元证券《半导体与半导体生产设备行业周报：英伟达服务器SOCAMM容量减半，特斯拉人形机器人或将26H2量产》2026-06-15
- 中银证券《电子行业2025年报及2026一季报综述：行业增长动能分化，关注AI受益细分行业》2026-05-12
- 东莞证券《半导体行业双周报：DeepSeek V4深度适配国产生态》2026-04-27
- 华鑫证券《AI算力行业周报：英伟达GTC 2026正式开幕，OFC 2026见证“互连爆发”》2026-03-23
- 上海证券《科技主题观点综述：全球算力多点突破，AI驱动端侧应用渗透（更正）》2026-01-27
- 子行业全景见 存储体系