恺英网络（002517.SZ）
恺英网络是中国 A 股游戏研发与发行商，卡在 AI 产业链第五层应用端，以传奇类 IP 游戏、自研自发手游和 AI 内容衍生为主线。 公司 2025 全年实现营业收入 ￥53.25 亿元、归母净利润 ￥19.04 亿元；产品侧已形成《热血江湖》《仙剑奇侠传：新的开始》等存量运营，以及《三国：天下归心》《斗罗大陆：诛邪传》《天下归心》等新品梯队。
一、主营业务与产品矩阵
- IP 游戏研发与发行（核心）：以传奇、武侠、三国、斗罗等 IP 授权和自研自发手游为主，存量产品包括《热血江湖》《仙剑奇侠传：新的开始》，新品梯队包括《三国：天下归心》《斗罗大陆：诛邪传》《盗墓笔记：启程》和 2026 年 4 月上线的《天下归心》。2025 全年公司实现营业收入 ￥53.25 亿元、归母净利润 ￥19.04 亿元。
- 传奇盒子（传奇 IP 运营与品牌入驻）：传奇盒子围绕传奇类游戏提供品牌入驻等服务，2025 年第三季度贡献营收 ￥5.7 亿元，其中品牌入驻服务确认收入 ￥2.45 亿元。该业务与公司传奇类游戏研发发行形成用户和商业化协同。
- AI 内容与技术赋能（生态/服务）：2025 年 12 月上线 AI 潮玩品牌“暖星谷梦游记”新品，2026 年 5 月设立 AI 内容公司时光川行，并与腾讯云达成游戏云服务、AI 智能体及游戏内 AI 工具合作，共建《热血江湖》定制技术引擎。该层覆盖 AI 潮玩、AI 微短剧、AI 漫剧和游戏 AI 工具，为游戏主业提供内容生成和技术升级支撑。
二、产业链位置
三、竞争格局
A 股游戏板块呈多强竞争，恺英网络在传奇类 IP 和自研自发手游上形成差异化。2026 年第一季度，世纪华通、巨人网络、三七互娱、恺英网络归母净利润分别为 ￥20.27 亿元、￥10.80 亿元、￥8.73 亿元、￥7.81 亿元，恺英网络处于板块前列，但利润体量低于前三家。公司壁垒集中在传奇用户运营、品牌入驻服务和 IP 新品储备，传奇盒子 2025 年第三季度贡献营收 ￥5.7 亿元。短板在于新品转化和 AI 内容商业化仍处早期；在 SLG、开放世界、ARPG 等品类上，它需要与三七互娱、巨人网络、吉比特等继续争夺用户。
四、经营数据
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 归母净利润（百万元） | 1,462 | 1,628 | 2,156 | 2,630 | — | 国信证券 |
| 每股收益（元/股） | — | 0.77 | 0.89 | 1.30 | 1.54 | 开源证券 |
| 市盈率（倍） | 28 | 25 | 19 | 15 | — | 国信证券 |
| 归母净利润（亿元） | — | — | 21.55 | 25.97 | 29.42 | 信达证券 |
数据来源：开源证券 2026-05-20；国信证券 2026-04-03；信达证券 2026-01-09。
五、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 游戏主业保持盈利规模 — 2025 全年营业收入 ￥53.25 亿元、归母净利润 ￥19.04 亿元，2026 年第一季度营业收入 ￥22.21 亿元、归母净利润 ￥7.81 亿元。
- 传奇盒子提供增量收入 — 2025 年第三季度传奇盒子贡献营收 ￥5.7 亿元，其中品牌入驻服务确认收入 ￥2.45 亿元。
- 新品梯队持续推进 — 《三国：天下归心》2025 年完成付费删档测试和无双测试，《天下归心》2026 年 4 月上线，《斗罗大陆：诛邪传》《盗墓笔记：启程》也已进入测试。
- AI 与云合作扩展内容生产 — 2026 年 5 月公司与腾讯云达成游戏云服务、AI 智能体及游戏内 AI 工具合作，并设立时光川行专注 AI 微短剧与 AI 漫剧。
空头（风险）
- 新品商业化不确定 — 《斗罗大陆：诛邪传》《盗墓笔记：启程》等产品仍处于测试阶段，从测试到正式上线和流水兑现存在不确定性。
- 利润体量低于部分同业 — 2026 年第一季度恺英网络归母净利润 ￥7.81 亿元，低于世纪华通 ￥20.27 亿元、巨人网络 ￥10.80 亿元和三七互娱 ￥8.73 亿元。
- AI 内容衍生尚处早期 — 时光川行于 2026 年 5 月设立，暖星谷梦游记新品于 2025 年 12 月上线，腾讯云合作于 2026 年 5 月启动，相关业务仍处落地初期。
- 传奇盒子单季收入待验证 — 传奇盒子 2025 年第三季度贡献营收 ￥5.7 亿元，其中品牌入驻服务确认收入 ￥2.45 亿元，后续季度能否延续仍需观察。
六、近期动态（倒序）
- 2026-06-09 恺英网络旗下手游《仙剑奇侠传：新的开始》与西安电影制片厂《大话西游》联动开启。
- 2026-05-19 恺英网络与腾讯云达成合作，双方将在游戏云服务、AI 智能体及游戏内 AI 工具等领域合作，共同打造适配《热血江湖》正版 IP 授权的武侠类游戏定制技术引擎。
- 2026-05-12 恺英网络宣布设立 AI 内容公司时光川行，专注于 AI 微短剧与 AI 漫剧一体化制作。
- 2026-04-16 恺英网络游戏新品《天下归心》上线。
- 2026-02-27 恺英网络股份回购计划实施完毕，累计回购 6,497,600 股。
- 2026-02-09 恺英网络董事会审议通过回购公司股份方案，回购资金总额为 ￥1 亿元至 ￥2 亿元。
数据来源
- 华鑫证券《传媒行业深度报告：AI应用走到哪里了？》2026-07-20
- 华龙证券《传媒行业周报：数字文化加速出海》2026-07-14
- 国信证券《传媒互联网周报：OpenAI发布GPT-5.6 Sol预览版，豆包推出付费专业版》2026-06-30
- 国信证券《传媒互联网行业周报：大模型快速迭代，Agent平台与工具链持续繁荣》2026-06-24
- 华龙证券《传媒行业周报：IP出海释放商业价值，AI赋能内容工业化升级》2026-06-16
- 开源证券《传媒行业周报：聚焦AI主线，关注国产模型、物理AI、游戏》2026-06-15
- 华鑫证券《2026年传媒中期策略：中国AI新叙事与内需新供给》2026-06-04
- 开源证券《传媒互联网行业2026年度中期投资策略：多模态AI：逐光前行，加速进击》2026-05-20
- 子行业全景见 AI游戏