Nscale
Nscale 是英国 AI 算力租赁商，卡在 NVIDIA GPU 系统、数据中心场址/电力与超大规模云厂商需求之间，以大型 AI 园区和长期算力合同为产品。 公司以 Microsoft 为核心客户，已披露德州、英国、挪威、葡萄牙的 GB300 交付安排，并持有德州二期 700MW 选项。
一句话看懂
Nscale 向微软等超大规模客户出租以 NVIDIA GPU 集群为核心的 AI 算力，把芯片供给、场址电力和云容量需求串成可交付容量。当前项目围绕 GB300 NVL72 系统展开，并已向下一代 Vera Rubin NVL72 延伸。公司还通过德州、英国、挪威、葡萄牙和西弗吉尼亚场址储备，强化电力与园区交付能力。
一、主营业务与产品矩阵
- AI 算力租赁（核心）：以 NVIDIA GB300 NVL72 系统构建 GPU 集群，向微软交付 AI 算力；已披露项目包括葡萄牙 Sines 12.6k GB300、英国 50MW 设施约 23k GB300、挪威 Narvik 52k GPU/117MW。下一代导入 Vera Rubin NVL72，对应微软 1.35GW 意向书容量。
- 数据中心场址与电力资源：园区分布于德州、英国、挪威、葡萄牙，并洽谈收购西弗吉尼亚大型场址。德州初始园区约 240MW，远期规划扩展至 1.2GW，微软持有 700MW 二期选项。
- 超大规模客户长协与交付安排：收入高度绑定微软：2025 年 10 月披露最高 $14B 协议；德银记录显示德州项目 $12.7B、5 年期；挪威项目隐含合同 ARR $1.2B、承诺规模 $6.2B、隐含 ARR/MW $10.6M。
二、产业链位置
三、竞争格局
Neocloud 赛道尚未收敛，竞争焦点不只是 GPU 配额，而是电力接入、成熟场址和长期客户承诺。Nscale 的位置来自微软绑定与管线规模：伯恩斯坦统计，在截至 2026 年 6 月的 TTM 中，Nscale 为 Neocloud 行业新增 8GW 管线，占 TTM 增量的 50% 以上。
公司的壁垒在于已把微软需求转化为多区域 GW 级项目储备，并覆盖 GB300 到 Vera Rubin NVL72 的代际路线。短板同样明显：合同包含意向书和上限金额，执行依赖融资、供应链和电力交付；西弗吉尼亚场址同时引起 Amazon 和 Meta 兴趣，说明超大规模厂商也在争夺同类场址资源。
四、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 微软长协锁定需求 — 2025 年 10 月披露最高 $14B 协议，并配套德州约 240MW、104k GB300 交付安排。
- 管线增量在 Neocloud 中占比高 — 伯恩斯坦统计，Nscale 在截至 2026 年 6 月的 TTM 中为 Neocloud 管线新增 8GW，占行业 TTM 增量的 50% 以上。
- 下一代平台已接入路线图 — 微软 2026 年 3 月意向书对应 1.35GW AI 算力，部署涉及 Vera Rubin NVL72。
- 单位经济性有量化锚点 — 德银对挪威项目给出隐含 ARR/MW $10.6M、隐含 GPU 小时价 $2.72；伯恩斯坦给出每活跃 MW 年化收入 $5.42M。
空头（风险）
- 客户集中度高 — 已披露算力合同/意向书主要围绕微软，需求或定价条件变化会直接冲击项目转化。
- 合同形式包含意向书与上限 — 1.35GW 仍为意向书，最高 $14B 是协议上限，转化为确定收入取决于交付、融资和客户实际采购。
- 供给与电力/场址是瓶颈 — 摩根士丹利指出供给约束仍是关键瓶颈；西弗吉尼亚场址同时吸引 Amazon 和 Meta，显示成熟场址/电力竞争激烈。
- 未上市与财务透明度低 — 公司未上市，证据中缺乏财务报表与目标价覆盖，外部验证主要依赖产业链研报。
五、近期动态（倒序）
- 2026-03-13 Nscale 正在洽谈收购西弗吉尼亚州一处大型数据中心场址，Amazon 与 Meta 也对该场址表达兴趣。
- 2026 年 3 月 微软与 Nscale 签署意向书，获得 1.35GW AI 算力。
- 2025-10-15 微软宣布与 Nscale 签署最高 $14B 协议，以支持不断增长的云容量需求。
- 2025 年 10 月 瑞银记录显示，微软与 Nscale 的德州 AI 园区约 240MW，订单规模为 104k GB300。
- 2025 年 10 月 德银记录显示，Nscale 与 Microsoft 签订 $12.7B GB300 AI 基础设施合同，期限 5 年。
数据来源（金石研报知识库）
- 野村《ANCHOR REPORT》2026-06-30
- 摩根大通《AI Capex 2.0：If You Build It， They Will Finance It ~Updated Growth & Capital Mar》2026-06-16
- 伯恩斯坦《US Industrials & Tech： The Data Center Project Pipeline~Capacity， Construction &》2026-06-10
- 德银《CoreWeave（CRWV.US）Putting margins and returns under the microscope： CRWV Edition》2026-05-26
- 伯恩斯坦《US Industrials & Tech： The Data Center Project Pipeline ~ Capacity， Construction》2026-05-20
- 野村《Asia AI Semi & Server：More datapoints supporting a stronger 2027》2026-03-30
- 摩根士丹利《Microsoft（MSFT.US）2Q26 Preview ~ Expecting Two Steps Forward》2026-01-23
- 瑞银《Microsoft Corp.（MSFT.US）On the Ground in Wisconsin – Microsoft’s Fairwater AI Da》2026-01-22
- 子行业全景见 3-02-AI算力租赁-智算服务