第四范式（6682.HK）
第四范式是中国决策类 AI 与模型部署优化平台厂商，以先知 AI 平台为核心，覆盖 AI 原生中间件、模型部署与金融应用。按 IDC 2022 年口径，公司在中国机器学习平台市场份额为 32.7%；截至 2026 年 1 月，头部金融机构覆盖率 90%。
一、主营业务与产品矩阵
- 先知 AI 平台（核心平台）：先知 AI 平台是公司平台层产品，当前版本为 2024 年 3 月发布的先知 AI 平台 5.0；2025 年第一季度、第二季度、第三季度，核心先知 AI 平台收入同比增速分别为 60.5%、79.5%、67.6%。按 IDC 2022 年口径，公司在中国机器学习平台市场份额为 32.7%。
- AI 业务（商业化口径）：AI 业务是公司增长最快的商业化口径，2025 年上半年收入 ￥2.11 亿元、同比增长 145.6%、占总收入 28%；2025 年前三季度收入 ￥3.35 亿元、占比 30.79%。AI 业务毛利率从 2024 年的 39% 升至 2025 年上半年的 47%。
- 决策类 AI 与金融场景：公司在决策类 AI 市场份额领先，截至 2026 年 1 月头部金融机构覆盖率 90%。金融场景为平台部署和 AI 业务提供高价值客户基础。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2025-12-15 | 华泰证券 | 87 | 买入 |
四、竞争格局
第四范式的竞争位置更像中国企业级决策 AI 平台，而非通用大模型厂商。按 IDC 2022 年口径，其在中国机器学习平台市场份额为 32.7%；截至 2026 年 1 月，头部金融机构覆盖率 90%，决策类 AI 市场份额领先。这意味着公司的壁垒主要在平台化交付、金融行业 know-how 与客户覆盖，而不是底层模型参数规模。商汤科技、星环科技、Databricks、Weights & Biases、Palantir 与公司同处相关公司网络，显示对标对象横跨中国 AI 平台、数据平台与全球决策平台，竞争边界尚未收敛。短板是整体毛利率仍低于 AI 业务毛利率：2025 年前三季度整体毛利率 36.8%，而 AI 业务毛利率 2025 年上半年为 47%。利润改善依赖 AI 业务占比提升，若平台交付竞争加剧或客户预算放缓，盈利拐点可能推迟。
五、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 平台收入增长快 — 核心先知 AI 平台 2025 年第一季度、第二季度、第三季度收入同比增速分别为 60.5%、79.5%、67.6%。
- AI 业务占比提升 — 2025 年上半年 AI 业务收入 ￥2.11 亿元、同比增长 145.6%、收入占比 28%；2025 年前三季度 AI 业务收入 ￥3.35 亿元、占比 30.79%。
- AI 业务毛利率改善 — AI 业务毛利率从 2024 年的 39% 提升至 2025 年上半年的 47%，2025 年第三季度单季整体毛利率 35.5%，与第二季度基本持平。
- 金融客户基础扎实 — 截至 2026 年 1 月，头部金融机构覆盖率 90%，决策类 AI 市场份额领先。
- 利润弹性开始显现 — 2025 年第三季度单季归母净利润同比+122.49%，前三季度研发费用率同比下降 8.9 个百分点至 33.8%。
空头（风险）
- 历史盈利仍薄 — 2024 年 EPS 为-￥0.58 元，2025 年前三季度整体毛利率 36.8%，利润释放仍依赖 AI 业务占比继续提升。
- 收入结构仍在切换 — 2025 年前三季度 AI 业务收入占比 30.79%，意味着非 AI 业务仍占多数，整体增速和毛利率受新老业务结构影响。
- 研发费用率高 — 2025 年前三季度研发费用 ￥14.89 亿元，研发费用率 33.8%，虽同比下降 8.9 个百分点，仍对经营利润形成压力。
- 远期估值不低 — 开源证券预测 2026E、2027E、2028E PE 分别为 326 倍、127 倍、39 倍（开源证券，2026-05-20）。
数据来源
- 开源证券《计算机行业2026年中期投资策略：大模型商业化落地加速，国产算力强势崛起》2026-05-20
- 华源证券《北交所科技成长产业跟踪第五十九期：2026CES展亮相多款AI产品展示AI应用多元化，关注北交所AI+产业链标的》2026-01-12
- 华泰证券《华泰证券科技2026年展望：AI能力跃迁驱动商业化全面提速》2025-12-15
- 华泰证券《华泰证券科技专题研究：AI大模型时代的全球产业链重构》2024-07-02
- 子行业全景见 模型部署与优化