许继电气（000400.SZ）
许继电气是国网系电力设备与自动化供应商，卡在特高压直流输电、配网智能化和软件定义能源三层之间，核心壁垒在直流换流阀及直流控保系统。 公司直流输电覆盖常规直流与柔性直流，单条柔性直流线路可贡献营收 ￥9.2 亿、净利 ￥2.3 亿；配网中标金额由 2022 年 ￥20 亿增至 2024 年 ￥36 亿。
一、主营业务与产品矩阵
- 直流输电与特高压设备（核心）：产品包括直流换流阀及直流控保系统，覆盖常规直流与柔性直流；单条常规直流线路贡献营收 ￥2.5 亿、净利 ￥0.5 亿，单条柔性直流线路贡献营收 ￥9.2 亿、净利 ￥2.3 亿。直流输电系统收入由 2022、2023 年 ￥7.0 亿增至 2024 年 ￥14.0 亿。
- 配电与一二次融合设备：配网线涵盖柱上变压器台成套设备、一二次融合设备、融合柱断等，方向是从传统一次设备向一二次融合升级。配网中标金额由 2022 年 ￥20 亿增至 2024 年 ￥36 亿，中标份额由 1.2% 升至 1.5%。
- 计量设备与用电侧终端：智能电表及计量设备构成用电侧入口，公司计量设备中标份额为 6.7%，中标金额位列前五，同列前五的还有威胜控股、国电南瑞、三星电气、林洋能源。
- 软件定义能源与虚拟电厂：公司业务被归入软件定义能源子行业，相关方向包括虚拟电厂、VPP 与算电协同；该层是设备之上的系统延伸，尚未披露单独收入或订单锚点。
二、产业链位置
三、竞争格局
特高压直流核心设备呈少数玩家格局，许继电气与国电南瑞同聚焦直流换流阀及直流控保系统，但国电南瑞单线价值量更高：按单条柔性直流线路测算，国电南瑞可形成营收 ￥23.2 亿、净利 ￥5.8 亿，许继电气为营收 ￥9.2 亿、净利 ￥2.3 亿。平高电气深耕交直流组合电器，中国西电具备除控保外的全品类供应能力，竞争更多集中在交流设备和组合电器环节。 许继电气的相对位置是国网系直流控保与换流阀供应商，柔性直流升级提高了单线价值；短板在于直流输电系统毛利率曾从 2022 年 46.3% 降至 2024 年 30.9%，且 2024 年配网中标份额只有 1.5%，配网和用电侧仍不是主导份额。
四、兼营子行业
许继电气不只属于软件定义能源，其核心设备落在电网传输与配电环节，形成软件层与输配电硬件的双身份。
- 电网传输与配电 — 在电网传输与配电环节提供直流换流阀、直流控保系统、配网一二次融合及柱上变压器台成套设备，2024 年配网中标金额 ￥36 亿、份额 1.5%。
五、经营数据
| 指标 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 配网中标份额（%） | 1.2 | 1.3 | 1.5 | — | — | — | 国金证券 |
| 配网中标金额（亿元） | 20 | 26 | 36 | — | — | — | 国金证券 |
| 直流输电系统收入（亿元） | 7 | 7 | 14 | — | — | — | 国金证券 |
| 直流输电系统毛利率（%） | 46.3 | 42.3 | 30.9 | — | — | — | 国金证券 |
| 归母净利润（亿元） | — | 10.1 | 11.2 | 13.5 | 16.6 | 19.6 | 国金证券 |
| 每股收益（元） | — | — | 1.10 | 1.37 | 1.73 | — | 国信证券 |
数据来源：国信证券 2026-02-08；国金证券 2026-01-05。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 柔性直流升级放大单线价值 — 单条柔性直流线路可贡献营收 ￥9.2 亿、净利 ￥2.3 亿，远高于常规直流线路的 ￥2.5 亿营收和 ￥0.5 亿净利。
- 直流输电收入台阶已上 — 直流输电系统收入从 2022、2023 年 ￥7.0 亿增至 2024 年 ￥14.0 亿，2025 年 YTD 毛利率回升至 40.8%。
- 配网中标持续放量 — 配网中标金额从 2022 年 ￥20 亿增至 2024 年 ￥36 亿，份额从 1.2% 升至 1.5%。
- 计量设备具备头部中标地位 — 计量设备中标份额 6.7%，中标金额位列前五。
空头（风险）
- 直流业务毛利率波动 — 直流输电系统毛利率从 2022 年 46.3% 降至 2024 年 30.9%，2025 年 YTD 回升至 40.8%，项目结构与价格仍有波动。
- 相对国电南瑞单线价值量较低 — 同为直流换流阀及控保供应商，单条柔直线路许继电气营收 ￥9.2 亿、净利 ￥2.3 亿，低于国电南瑞 ￥23.2 亿、￥5.8 亿。
- 配网份额仍低 — 2024 年配网中标份额仅 1.5%，虽提升但市场地位仍弱于主网直流业务。
- 软件层尚未兑现 — 虚拟电厂与算电协同方向尚未形成可量化的收入或订单锚点。
数据来源
- 东吴证券《AIDC&电网&人形机器人&工控2026年半年度策略报告：AI时代浪潮势不可挡，AI基建+具身智能+资本开支侧三端受益》2026-07-13
- 国元证券《人形机器人周报：英伟达联手宇树、Sharpa打造参考人形机器人，千寻智能获15亿融资》2026-06-10
- 国金证券《电力设备与新能源行业周报：动储锂电高景气旺季开启，重视AIDC、太空光伏密集催化窗口》2026-05-06
- 国元证券《人形机器人周报：智元发布“358宏图”计划，它石融资破纪录》2026-04-22
- 国信证券《电力设备新能源2026年2月投资策略：太空光伏前景广阔，全球科技巨头持续扩大AI资本开支》2026-02-08
- 国信证券《AIDC与电力设备2026年度投资策略：国内需求确定性夯实，出海与AIDC发展空间可期》2026-02-05
- 东吴证券《电力设备行业跟踪周报：太空光伏空间广阔，固态和AIDC潜力可期》2026-01-26
- 国金证券《电力（电网）设备2026年度策略报告：AI注能变革，内外需求共振》2026-01-05
- 子行业全景见 软件定义能源