昆仑万维（300418.SZ）
昆仑万维是中国 AI 产业链中的模型与应用一体化厂商，主卡第四层模型工厂，凭天工大模型、Mureka 音乐模型、SkyReels 视频模型和海外短剧平台，把模型能力直接接入 C 端内容消费与流量变现。 2025 年公司实现营业收入 ￥81.98 亿元，同比增长 44.78%，研发投入 ￥17.48 亿元，占营收 21.32%。其业务同时延伸到 AI 搜索与信息服务、AI 游戏等应用层，形成多模型、多产品、多场景的矩阵。
一、主营业务与产品矩阵
- 天工大模型与智能体底座（核心）：以天工 AI 和 Skywork 多模态模型为核心，覆盖语言、多模态浏览器智能体与 Agent 模型。产品从 2025 年 11 月的 Skywork R1V4-Lite 推进到 2026 年 5 月的 SkyClaw-v1.0，并上线天工超级智能体平台。2025 年研发投入 ￥17.48 亿元，占营业收入 21.32%。
- AI 视频与短剧平台：视频模型从 2026 年 1 月开源的 SkyReels-V3 演进到 2026 年 3 月短剧工作台使用的 SkyReels-V4，并通过天工短剧工作台接入 Seedance 2.0、可灵、Vidu 等第三方视频模型。应用端运营 DramaWave 与 FreeReels，2026 年 2 月两平台 MAU 突破 8000 万、月流水超 $4000 万。截至 2026-07-02，平台超过 80% 新增发布内容由 AI 生成。
- AI 音乐模型与订阅/API：Mureka 系列从 2025 年 11 月的 V7.6 和 Mureka 02 迭代到 2026 年 1 月的 V8，再于 2026 年 3 月发布 V9。V8 已在 Artificial Analysis 登顶人声、乐器双榜单，V9 在段落内文本控制下单首歌曲低至 ￥0.25。
- AI 搜索、智能体工具与平台服务（生态/服务）：以天工 AI 入口和超级智能体平台承接搜索、Agent 工具与 API/订阅付费，将模型能力转化为经常性收入。2026-07-02 公司披露 AI Native 模型与产品 ARR 超 $8 亿，其中 AI 工具业务 ARR 突破 $1 亿。
二、产业链位置
三、竞争格局
昆仑万维不是一家纯模型 API 公司，而是把模型能力压进海外内容消费场景。短剧出海市场参与者众多，STORYMATRIX、MEBIGO LABS、九州文化、新阅时代、枫叶互动、NETSTORY PTE 等均在争夺海外微短剧 APP 用户；AI 音乐则面对 Suno、Udio 等成熟产品竞争。公司的相对优势在于天工多模态模型、Mureka 音乐模型、SkyReels 视频模型与 DramaWave/FreeReels 平台形成内容生产到分发的闭环，2026 年 2 月 DramaWave 与 FreeReels MAU 突破 8000 万、月流水超 $4000 万，截至 2026-07-02 平台超过 80% 新增发布内容由 AI 生成。短板同样清晰：公司仍处于投入期，2025 年归母净利润-￥15.93 亿元，2026 年第一季度归母净利润-￥8.87 亿元；2025 年综合毛利率 68.61%，同比下降 4.95 个百分点，公司解释为短剧业务快速增长带来的内容制作成本增加。若模型迭代速度、买量效率和内容成本控制不能持续跑赢竞争，多线布局可能被头部大模型平台或垂直内容平台反向挤压。
四、经营数据
| 指标 | 2025E | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|
| 归母净利润（亿元） | -15.93 | 0.41 | 4.13 | 7.59 | 国信证券 |
| 归母净利润（亿元） | -4.00 | 1.38 | 4.02 | — | 信达证券 |
| 摊薄EPS预测（元） | — | 0.03 | 0.33 | 0.60 | 国信证券 |
| 市销率（倍） | — | 7.3 | 6.3 | 5.4 | 国信证券 |
数据来源：国信证券 2026-05-09；信达证券 2026-01-09。
五、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 模型到应用的闭环已产生经常性收入 — 2026-07-02 公司披露 AI Native 模型与产品 ARR 超 $8 亿，其中 AI 短剧平台业务 ARR 超 $7 亿、AI 工具业务 ARR 突破 $1 亿。
- 多模态模型矩阵保持高频迭代 — Mureka 从 2026 年 1 月 V8 迭代到 2026 年 3 月 V9，SkyReels 从 2026 年 1 月 V3 推进到 2026 年 3 月 V4，2026 年 5 月 SkyClaw-v1.0 补齐 Agent 模型。
- 海外短剧平台已有流量规模 — 2026 年 2 月 DramaWave 与 FreeReels MAU 突破 8000 万、月流水超 $4000 万，截至 2026-07-02 平台超过 80% 新增发布内容由 AI 生成。
- 高收入增长与高毛利并存 — 2025 年营业收入 ￥81.98 亿元，同比增长 44.78%，综合毛利率 68.61%。
空头（风险）
- 亏损仍未收敛 — 2025 年归母净利润-￥15.93 亿元，2026 年第一季度归母净利润-￥8.87 亿元。
- 短剧扩张推高内容成本 — 2025 年综合毛利率同比下降 4.95 个百分点至 68.61%，公司归因于短剧业务快速增长带来的内容制作成本增加。
- 多线竞争要求持续高投入 — AI 音乐面对 Suno、Udio，海外微短剧 APP 面对枫叶互动、九州文化、新阅时代、STORYMATRIX、MEBIGO LABS、NETSTORY PTE 等，2025 年研发投入 ￥17.48 亿元。
- 自研与第三方模型并行带来不确定性 — 天工短剧工作台除自研 SkyReels-V4 外，还接入 Seedance 2.0、可灵、Vidu 等视频模型，自研模型与外部生态需同时证明成本与效果。
六、近期动态（倒序）
- 2026-07-02 昆仑万维宣布天工 AI 的 AI Native 模型与产品 ARR 超 $8 亿，其中 AI 短剧平台业务 ARR 超 $7 亿、AI 工具业务 ARR 突破 $1 亿。
- 2026-05-26 天工 AI 发布 Agent 模型 SkyClaw-v1.0。
- 2026 年 3 月 昆仑万维推出 AI 短剧创作 Agent 天工短剧工作台，除自研 SkyReels-V4 外，还接入 Seedance 2.0、可灵、Vidu 等视频模型。
- 2026 年 3 月 昆仑万维发布音乐生成模型 Mureka V9，在段落内文本控制下单首歌曲低至 ￥0.25。
- 2026 年 2 月 昆仑万维宣布旗下付费平台 DramaWave 与免费平台 FreeReels MAU 突破 8000 万，月流水超 $4000 万。
- 2026-01-29 Skywork AI 团队开源 SkyReels-V3 多模态视频生成模型系列。
数据来源
- 金融街证券《智能科技行业6月报：WAIC大会叠加财报季双重催化，建议关注人工智能ETF配置机会》2026-07-16
- 华源证券《传媒互联网行业周报：WAIC 2026即将启幕，关注模型、物理AI和智能体进度》2026-07-13
- 开源证券《传媒行业周报：物理AI产业催化不断，大模型ARR再高增，聚焦AI》2026-07-06
- 开源证券《传媒行业点评报告：大模型Token量持续高增，物理AI星辰大海，聚焦AI》2026-06-29
- 国信证券《传媒互联网行业周报：大模型快速迭代，Agent平台与工具链持续繁荣》2026-06-24
- 大同证券《TMT行业周报：玻璃基板应用推进，HBM4E竞争加剧，AI算力投资持续升温》2026-06-24
- 金融街证券《智能科技行业5月报：大模型迭代加速，Token需求高增，聚焦人工智能ETF配置机遇》2026-06-23
- 国信证券《传媒互联网周报：Anthropic正式提交IPO申请，Agent工具链持续进化》2026-06-10
- 子行业全景见 模型工厂