NCSoft（036570.KS）
NCSoft 是韩国老牌 MMORPG 厂商，以 Lineage、AION、Guild Wars 等自有 IP 卡在应用层游戏内容与长线运营环节。 初代 Guild Wars 2005 年销量 650 万套，Guild Wars 2 到 2015 年累计超过 500 万套；截至 2026 年 6 月，Guild Wars 系列累计用户 2,900 万。
一、主营业务与产品矩阵
- 经典 IP 重启（Lineage Classic / AION2）：Lineage Classic 与 AION2 承担老 IP 再商业化，AION2 按韩国/台湾与北美/欧洲分区发行；高盛估算 AION2 系列 2026 年贡献收入 ₩5,500 亿、Lineage Classic 贡献收入 ₩5,500 亿（高盛，2026-06-18）。
- Guild Wars 全球 AAA 系列：初代 Guild Wars 于 2005 年售出 650 万套，Guild Wars 2 到 2015 年累计超过 500 万套；截至 2026 年 6 月，系列累计用户 2,900 万，Guild Wars 3 已于 2026 年 6 月公布，计划 2027 年秋季开启 beta 测试。
- Horizon Steel Frontiers（新 IP 合作）：Horizon Steel Frontiers 基于 Horizon Zero Dawn IP 开发，Horizon Zero Dawn 累计销量 2,500 万套；该项目将 NCSoft 的在线游戏运营能力延伸到外部 AAA IP。
- 在线游戏运营与发行服务（服务层）：截至 2026 年 6 月报告，公司新游上线四个月后 PC 房市场份额为 16%，留存率 63%，此前 2026 年 4 月峰值份额 25%；AION2 的韩国/台湾、北美/欧洲分区发行体现多区域长线运营能力。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
各家对 2026-2028 年新游戏收入弹性的判断差异较大，瑞银持卖出观点。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-06-18 | 高盛 | ₩550,000 | — |
| 2026-01-24 | 瑞银 | ₩166,000 | Sell |
| 2026-01-05 | 花旗 | ₩260,000 | — |
四、竞争格局
NCSoft 的竞争位置建立在 MMORPG 长线 IP 与新作重启上，而非单一爆款。其优势是 Lineage、AION、Guild Wars 等 IP 的用户积累和 PC 房运营数据；截至 2026 年 6 月报告，新游上线四个月后仍保持 63% 留存和 16% PC 房份额，说明存量用户粘性仍在。
短板是增长高度依赖产品周期接力。Lineage Classic 与 AION2 承担 2026 年收入弹性，Horizon Steel Frontiers 与 Guild Wars 3 承担 2027 至 2028 年增量；若分区发行、留存或测试进度低于预期，老 IP 价值会被重新折价。
五、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 产品周期接力 — Lineage Classic、AION2、Horizon Steel Frontiers 与 Guild Wars 3 把收入确认时点从 2026 年延展到 2028 年，高盛按此给出 2026E-28E 营业利润复合增速 27%（高盛，2026-06-18）。
- 老 IP 再变现 — Guild Wars 系列累计用户 2,900 万，初代与二代分别有 650 万套和 500 万套销量基础，三代具备用户转化空间。
- 多区域发行杠杆 — AION2 区分韩国/台湾与北美/欧洲发行，可把同一 IP 的流水池扩展到韩国以外。
- 运营粘性验证 — 截至 2026 年 6 月报告，新游上线四个月后仍有 63% 留存，PC 房份额 16%，说明 MMORPG 运营并非纯买量逻辑。
空头（风险）
- 新作兑现风险 — Guild Wars 3 计划 2027 年秋季 beta 测试，Horizon Steel Frontiers 尚未上线，开发、测试与发行节奏都可能推迟。
- 收入集中度过高 — 2026 年弹性集中于 Lineage Classic 与 AION2，两款产品任一区域流水不及预期，都会直接压低利润修复斜率。
- 热度衰减迹象 — 截至 2026 年 6 月报告，PC 房份额已从 2026 年 4 月峰值 25% 回落至 16%，新游热度存在回落风险。
- 卖方判断分歧 — 瑞银给出 Sell，与高盛的多周期利润修复判断相反，市场对新周期持续性并未形成一致预期。
数据来源
- 高盛《NC （036570.KS） Turnaround to multi~year earnings growth cycle transition intact；》2026-06-18
- 高盛《SOUTH KOREA INDUSTRIALS：Robotics： Metamorphosis； Buy Robotis and HL Mando； Neutr》2026-06-11
- 瑞银《APAC Internet and Telecoms：Sector Digest》2026-01-24
- 花旗《Pan~Asia Internet：2026 Outlook： Accelerating AI Adoption’s Impact on Monetizatio》2026-01-05
- 子行业全景见 AI游戏