药明康德（603259.SH）
药明康德是 CRDMO 一体化 CXO 平台，卡在创新药研发外包产业链的中后端，凭药物发现、临床 CRO、CDMO/CMC 和 TIDES 服务承接创新药客户外包需求。 2024 年末持续经营业务在手订单 ￥493.1 亿元，同比增长 47%。2025 年前三季度该订单池增至 ￥598.8 亿元，同比增长 41.2%。
一、主营业务与产品矩阵
- CRDMO 一体化平台（核心）：公司以 CRDMO 模式覆盖药物发现、临床开发和 CDMO/CMC 生产，前端项目向后端工艺开发与生产转化，形成内部项目漏斗。2024 年末持续经营业务在手订单 ￥493.1 亿元，同比增长 47%；2025 年前三季度增至 ￥598.8 亿元，同比增长 41.2%。
- 研发服务（药物发现与临床 CRO）：该线包括临床 CRO、药物发现和高通量筛选等研发服务，是 CRDMO 漏斗入口。它与后端 CDMO/CMC 共享项目池，2025 年上半年持续经营业务在手订单 ￥566.9 亿元，同比增长 37.2%。
- CDMO/CMC 生产服务：承担工艺开发、分析方法建立、临床样品生产准备和商业化生产配套，是研发项目变现的主要环节。2024 年扣除商业化大订单高基数后，持续经营业务收入增速为 5.2%，反映生产服务收入受大订单基数影响。
- TIDES 新分子服务：TIDES 平台承接新分子研发与生产需求，是对既有 CDMO 能力的扩展。2026 年 1 月国金证券周报披露，TIDES 在手订单同比增长 105.5%。
二、产业链位置
所属子板块智慧医疗
三、竞争格局
在 CXO/CDMO 市场，药明康德处于 CRDMO 龙头位置，竞争壁垒不在单一环节，而在药物发现、临床 CRO、CDMO/CMC 和 TIDES 的宽链条协同。项目从前端研发服务向后端生产服务转移，使公司能以整体订单池而非单点服务竞争。 短板是体量和大订单基数对增速的拖累。2024 年扣除商业化大订单高基数后，药明康德持续经营业务收入增速为 5.2%，同期凯莱英为 7.4%、博腾股份为 14%；同行增速更高，说明在常规订单恢复阶段，中型 CDMO 仍有追赶弹性。
四、经营数据
| 指标 | 2023E | 2024E | 2025E | 2026E | 2027E | 2028E | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 市盈率 | — | — | 15.8 | 18.1 | 15.4 | 13.6 | 国信证券 |
| 市盈率（倍） | — | 31.7 | 26.5 | 23.3 | 20.4 | — | 国信证券 |
| 市盈率 | 29 | 31 | 19 | 19 | — | — | 信达证券 |
数据来源：国信证券 2026-06-22；信达证券 2026-01-12。
五、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- 一体化漏斗降低获客与转化成本 — 药物发现、临床 CRO 与 CDMO/CMC 串在同一平台，2024 年末持续经营业务在手订单 ￥493.1 亿元，2025 年前三季度增至 ￥598.8 亿元。
- TIDES 打开新分子增量 — 2026 年 1 月国金证券周报披露 TIDES 在手订单同比增长 105.5%，新分子服务为既有 CDMO 产能补充高增需求。
- 龙头规模带来交付经验与产能利用基础 — 西南证券将其定义为 CRDMO 龙头，2024 年持续经营业务在手订单同比增长 47%，订单规模支撑项目密度和客户黏性。
- 利润体量验证平台变现能力 — 2025A 归母净利润 ￥191.9 亿元，显示宽链条 CXO 在订单转化后具备利润规模。
空头（风险）
- 商业化大订单高基数压制增速 — 2024 年扣除商业化大订单高基数后，持续经营业务收入增速为 5.2%，低于凯莱英 7.4% 和博腾股份 14%。
- 订单增速从高位回落 — 持续经营业务在手订单同比增速从 2024 年的 47% 降至 2025 年上半年的 37.2%，2025 年前三季度回升至 41.2%，仍低于 2024 年水平。
- 估值假设波动较大 — 国信证券（2026-06-22）对 2026E/2027E/2028E 给出的 PE 分别为 18.1/15.4/13.6 倍；国信证券（2026-01-12）对 2025E/2026E/2027E 给出的 PE 分别为 26.5/23.3/20.4 倍。
- TIDES 高增持续性披露不足 — TIDES 在手订单 105.5% 的同比增速仅见于 2026 年 1 月国金证券周报，缺少连续期间数据，难以判断能否持续转化为收入。
数据来源
- 华源证券《传媒互联网行业周报：WAIC 2026即将启幕，关注模型、物理AI和智能体进度》2026-07-13
- 国信证券《医药生物行业周报（26年第24周）：AI技术推动医药行业变革，建议关注具备创新资产的标的》2026-06-22
- 国金证券《医药产业研究周报：AI基建大时代，研发转场，医药格局将变》2026-01-29
- 信达证券《医药生物行业周报：持续布局AI医疗应用和创新药械相关资产》2026-01-12
- 国信证券《医药生物行业周报（26年第1周）：脑机接口、AI医疗行情火热，关注相关产业链投资机会》2026-01-12
- 西南证券《西南证券医药行业2025年中期投资策略：BD加速创新药重估，后续持续看好创新药及产业链、AI医疗、脑机接口等结构性机会》2025-07-20
- 子行业全景见 智慧医疗