Zoom（ZM.US）
Zoom 是应用层 AI 音视频软件公司，以视频会议卡住企业通信入口，并向企业办公和联络中心扩展。 核心收入来自企业会议，FY2025 企业会议收入（不含电话与联络中心）为 $19.97 亿；新产品 Zoom Contact Center FY2025 已有 1,530 家客户。
一、主营业务与产品矩阵
- 视频会议与协作平台（基本盘）：以在线会议为核心，覆盖企业会议场景；FY2025 企业会议收入（不含电话与联络中心）为 $19.97 亿，是现金牛，也为联络中心和 AI 功能提供客户入口。
- Zoom Contact Center（ZCC，第二增长线）：将音视频能力延伸到客户服务与联络中心；FY2025 ZCC 客户数 1,530 家，其中企业客户 154 家、SMB 客户 1,376 家。花旗模型预计 ZCC 收入从 FY2025 $0.697 亿增至 FY2027E $2.209 亿（花旗，2026-01-12）。
- AI 功能与软件生态（软件层）：通过 Zoom AI Companion、AI Agent Assist 和 agent seats 将 AI 助手与智能体能力嵌入会议和客服工作流；2026 年 3 月独立访客 162.9 百万，为 AI 功能提供分发入口。
二、产业链位置
三、各家研报目标价一览
两条目标价相差一倍以上；花旗条目按 EV/FY27E FCF 给价；直接比较需考虑口径差异。
| 出具日期 | 机构 | 目标价 | 评级 / 要点 |
|---|---|---|---|
| 2026-06-29 | 伯恩斯坦 | $224 | — |
| 2026-01-12 | 花旗 | $106 | 隐含 14x EV/FY27E FCF |
四、竞争格局
视频会议市场的主要对手包括 Microsoft Teams。Zoom 的相对位置建立在在线会议产品基础和企业会议收入规模上；短板是核心会议业务增长放缓，花旗模型中企业会议收入（不含电话与联络中心）从 FY2025 $19.97 亿降至 FY2027E $19.51 亿（花旗，2026-01-12）。在联络中心市场，Zoom 以 ZCC 切入，面对 RingCentral 和 Five9。其机会是把会议客户基础转化为联络中心订单，并用 AI Companion、AI Agent Assist 提升客服场景价值；风险是 Microsoft Teams 的直接竞争和既有 CCaaS 厂商的客户基础。
五、经营数据
| 指标 | 2025 | 2026E | 2027E | 来源 |
|---|---|---|---|---|
| ZCC 客户数（customers） | 1,530 | 2,073 | 2,613 | 花旗 |
| ZCC 企业客户数（customers） | 154 | 295 | 435 | 花旗 |
| ZCC 企业 ARPU（美元） | 1,117 | 1,235 | 1,266 | 花旗 |
| 企业会议收入（不含电话与联络中心）（亿美元） | 19.97 | 19.81 | 19.51 | 花旗 |
| 调整后 EPS（美元） | 3.28 | 6.47 | 6.86 | 伯恩斯坦 |
数据来源：伯恩斯坦 2026-06-29；花旗 2026-01-12。列头为公司财年口径。
六、投资视角：多空逻辑
多头（催化）
- ZCC 打开第二增长曲线 — 花旗模型中 ZCC 收入从 FY2025 $0.697 亿升至 FY2027E $2.209 亿，客户数从 1,530 升至 2,613，企业 ARPU 从 $1,117 升至 $1,266（花旗，2026-01-12）。
- AI 层扩展货币化场景 — Zoom AI Companion、AI Agent Assist 和 agent seats 将会议与客服软件从通信工具推向智能体工作流。
- 平台流量支撑交叉销售 — 2026 年 3 月独立访客 162.9 百万，为联络中心和 AI 功能提供入口。
- 估值倍数不高 — 伯恩斯坦模型 2027E 调整后市盈率为 12.6x（伯恩斯坦，2026-06-29）。
空头（风险）
- 核心会议业务增长放缓 — 花旗模型中企业会议收入（不含电话与联络中心）从 FY2025 $19.97 亿降至 FY2027E $19.51 亿（花旗，2026-01-12）。
- Microsoft Teams 竞争压力 — Microsoft Teams 直接争夺企业视频会议入口，可能压缩 Zoom 的扩展空间。
- CCaaS 市场强敌环伺 — RingCentral 和 Five9 在联络中心市场已有布局，ZCC 作为后来者需要证明规模化能力。
- AI 变现仍需验证 — AI Companion、AI Agent Assist 和 agent seats 能否转化为独立付费或显著降低流失，尚无单独收入指标验证。
数据来源
- 伯恩斯坦《Growth Software & Cyber： H2'26 outlook flips the script？？？》2026-06-29
- 摩根大通《Software Landscape Benchmarking》2026-06-15
- 国信证券《人工智能周报（26年第15周）：腾讯QClaw正式开启公测，小米推出三款面向Agent时代的大模型》2026-04-13
- 瑞银《China Software and IT Services：What to expect into earnings》2026-03-11
- 瑞银《China Software and IT Services：Re~anchoring valuation as SaaS premium fades》2026-02-09
- 花旗《Zoom Communications Inc （ZM.US）Acceleration Story Loading With New Products Ramp》2026-01-12
- 花旗《2026 Software Outlook： AI Moves From Experiments To Budgets》2026-01-12
- 广发证券《【广发TMT产业研究】美股科技股观察_海外硬科技：24Q1业绩总结与展望：AI产业链高景气度延续，消费电子弱复苏，关注AI端侧进展》2024-06-21
- 子行业全景见 其他AI垂直应用