AI 拉动 1.05，落地 0.60
这份 80 页的季度展望，标题本身就是结论。大摩把 2026 年的美国增长故事概括成一句话：推动力从家庭消费换成了企业投资——汽油涨价把「大而美法案」给家庭的那点好处抵消掉了，而另一头，AI 相关的支出「continues apace」（一如既往地推进）。
但真正值得投研读者停下来的，是第 17 页那张只有七行的表。它把「企业花了多少钱」和「美国 GDP 多了多少」分开算了一遍：AI 相关投资对 2026 年实际 GDP 增长的拉动是 1.05 个百分点，而扣掉进口之后，净拉动只剩 0.60 个百分点——四成三漏在了国境之外。
同一张表还有一行更安静的数字：非 AI 的企业投资，2026 年贡献 0.02 个百分点。2025 年是 −0.15。也就是说，美国企业的投资周期已经基本上只剩下一笔交易。
本篇把这份展望里与 AI 产业链直接相关的那几章摊开：那张 1.05 减 0.45 的表怎么读、8,240 亿美元的超大规模厂商资本开支修正史、3.21 万亿美元的融资怎么分、47 吉瓦的电力缺口，以及大摩自己那套劳动力替代模型算出的三档结果。
「贡献 X 个百分点」不是「增长了 X%」。GDP 贡献度说的是：如果这一项完全不动，整体 GDP 增速会少掉多少。2026 年美国实际 GDP 增速预测是 2.2%，而 AI 总贡献是 0.80 个百分点——换句话说，这一项占了全部增长的三分之一以上。
「企业花的钱」和「GDP 里的投资」是两个数。企业资本开支统计的是公司账上花出去的钱，包含中间品和进口货；GDP 统计的是在美国境内新创造的价值。买一颗台积电代工、SK 海力士封 HBM 的芯片，钱花在美国公司账上，价值创造在海外——所以国民账户里要把它从进口那一栏减回去。第 02 章专门讲这件事。
NFI 是本篇的主角科目。非住宅固定投资包含设备、建筑（structures）和知识产权产品三块，服务器、网络设备、数据中心和软件都在里面。大摩预测它 2026 年增长 7.7%、2027 年 8.0%，而同期个人消费只有 2.1%。
「4Q/4Q」是美国宏观的常用口径。四季度同比比较的是今年四季度对去年四季度，不是全年平均对全年平均。本篇除特别注明外，增速一律是 4Q/4Q。
投资级与高收益，是理解第 06 章那棵融资树的两把钥匙。投资级（IG）是评级在 BBB−／Baa3 及以上的债；高收益（HY）是以下的。还有一类不在公开市场交易的私募信贷，在这棵树上占了 7,000 亿美元——比投资级还多。
口径说明：报告以美元计，数据截至 2026 年 9 月 3 日。凡本站自行折算、验算、读图或推断之处，均已逐处标注「本站计算／本站验算／本站读图／本站提示」；报告没写的结论，本站不写成报告的结论。文中 2026 年及以后的数字均为大摩的预测（标注 E），不是已发生的事实。另需注意：报告第 3 页的概览表与第 77 页的完整预测表在个别行上并不完全一致（例如 2026 年 4Q/4Q 实际 GDP 为 2.2% 对 2.3%、非住宅固定投资为 7.7% 对 7.0%、月均新增就业为 5.7 万对 4.3 万）。本页除注明外一律采用第 3 页概览表，并在对应出处注明。
引擎换人：为什么消费这一头熄火了
退税多发了 470 亿美元，被汽油价格一口吃掉——这就是「资本开支压过消费」的另一半
先讲清楚标题里被压下去的那一头。
2026 年美国家庭本该过得不错。联邦退税同比多了约 17%，折合约 470 亿美元，平均每个收到退税的家庭多拿约 320 美元。这是「大而美法案」（OBBBA）留给家庭的那份红利。
大摩做了一道很简单的算术：如果美国零售汽油均价站上 3.60 美元／加仑，能源涨价对支出的拖累，正好抵消退税带来的提振。他们的原话是「neutralize」——中和掉。
于是消费预测被摁在原地：2026 与 2027 两年，实际个人消费增速都是 2.1%，和 2025 年一模一样。大摩自己说，他们原本给 2026 年留了一个「财政驱动的消费小高峰」，「那个假设现在看来不再站得住脚了」。
更值得注意的是钱是从哪来的。支出跑赢了收入，储蓄率因此明显下滑；而历史上家庭常用退税去还债，2026 年还债的力度明显小于历史规律的预期。大摩的判断是：消费者在动用现金储备来维持支出。
而消费的分层比总量更能说明问题。大摩把家庭按收入五等分，看各组的流动储蓄能撑几个月的开销：
「资本开支压过消费」不是一句修辞，是一个会计事实。2026 年，消费增速 2.1%，非住宅固定投资增速 7.7%。而在投资那一栏里，几乎全部增量来自一个主题。接下来的十一章，讲的都是这个主题的账怎么算、钱从哪来、电从哪来、人怎么办。
注册免费，可读注册层内容；解锁全部档案凭会员兑换码 · 返回报告目录
- 📡Serenity 实时订阅 全网订阅第一「白毛股神」一手推文，分钟级中译直推邮箱，每天约 20~30 条，含她付费订阅才有的独家内容
- 💼白毛持仓 · 完整台账 她公开推文里亲口说过的持仓，整理成一张带原话出处的表：75 只在持 · 43 只明确否认 · 16 只已清仓，每条带首次披露日、成本锚与最后确认日，新披露实时上表。不是荐股，是「她说过什么」的可核对记录
- 📈大行研报 · ima 知识库对话 境内外一线投行研报每日汇入腾讯 ima 知识库（AI 相关精选 7,000+ 份、境内外日增 30+），你在库里通过 AI 对话随问随答、带出处，等于雇个 7×24 研究助理
- 🗺️知识库全开 + 深度报告解析 1,151 公司 / 694 概念全词条 + 全景图谱，外加 86 篇机构深度报告可视化解读、巨头供应链拆解、产业大事件复盘
- 🎓两套课程全解锁 金融人的产业链大课 18 讲（能源→芯片→基础设施→模型→应用，每周上新）＋ 公司深度研究 27 门（英伟达 / 台积电 / SK 海力士 / 博通 / 中际旭创…一家公司一门课，分单元、节节带测验、给成绩单）
- 💬会员微信群 入圈后可加入会员微信群，会员之间日常交流，我也在群里
9 月 30 日 12:00 到期 · 仅剩 18 天